März 2023
Warum sich eine strategische Position in Emerging-Market-Anleihen lohnen kann
Wir zeigen, warum sich europäische Investoren genauer mit Emerging-Market-Anleihen befassen sollten. Sie bieten oft attraktivere Renditen als andere Anleihen bei einer Volatilität unter der von Aktien.
Nach dem turbulenten Börsenjahr 2022 droht Anlegern 2023 neues Ungemach. Es gibt aber auch Lichtblicke: Die Inflation fällt allmählich, die Notenbanken erhöhen die Zinsen nicht mehr so stark, und Anleihen sind durchweg attraktiv bewertet.
Auch deshalb sollten sich europäische Investoren genauer mit Emerging-Market-Anleihen befassen. Sie bieten oft attraktivere Renditen als andere Anleihen – bei einer Volatilität unter der von Aktien.
Emerging-Market-Anleihen sind europäischen Anlegern zwar nicht fremd, aber doch in vielen Portfolios unterrepräsentiert. Ähnlich wie mit Emerging-Market-Aktien kann man mit ihnen in Länder investieren, die sehr viel wachstumsstärker und produktiver sind als die klassischen Industrieländer. Außerdem ist die Assetklasse in den letzten 30 Jahren stark gereift. In den frühen 1990ern bestand der Index nur aus wenigen Ländern, und nach der Emerging-Market-Krise von den mittleren 1990ern bis zu den frühen 2000ern galt die Assetklasse als hochriskant. Heute sind aber viele Emittenten sehr solide, und ihre Kreditqualität hat sich verbessert. Markttiefe und Marktliquidität haben zugenommen, weil das Marktvolumen mittlerweile auf etwa 4,7 Billionen US-Dollar gestiegen ist.1 Fast 16% des internationalen Anleihenuniversums entfallen heute auf Emerging Markets.
Es gibt zwei Arten von Emerging-Market-Anleihen: Fremd- und Lokalwährungstitel. Fremdwährungs-anleihen sind meist in US-Dollar, aber auch in Euro und Yen denominiert. Lokalwährungsanleihen werden in der Landeswährung des Emittenten begeben. Fremdwährungsanleihen kann man in Euro absichern oder auf die Währungsabsicherung verzichten. Bei Lokalwährungsanleihen ist eine Währungsabsicherung oft wenig praktikabel; sie ist häufig schwierig und teuer.
Wer eine Anlage in Emerging-Market-Anleihen erwägt, muss Volatilität und Korrelationen der Assetklasse kennen. Oft heißt es, Lokalwährungsanleihen seien volatiler als Fremdwährungstitel. Tatsächlich aber hängt die Volatilität von der Heimatwährung des Investors ab. Wie Abbildung 2 zeigt, waren Lokal-währungsanleihen für US-Investoren in den letzten zehn Jahren wirklich volatiler. Für sie betrug die durchschnittliche Volatilität 11,4% gegenüber 9,0% bei Fremdwährungsanleihen. In Euro gerechnet sieht es aber anders aus: Dann waren Lokalwährungsanleihen mit nur 9,2% Volatilität sehr viel stabiler. Für eurobasierte Investoren waren sie ebenso stabil wie Fremdwährungsanleihen, deren Volatilität nicht währungsgesichert ebenfalls 9,2% betrug. Eine Absicherung von Fremdwährungsanleihen in US-Dollar hätte die Volatilität nur leicht auf 9,0% gesenkt.
Abbildung 3 zeigt die Korrelationen zwischen den beiden Arten von Emerging-Market-Anleihen. Sie beträgt etwa 0,7 (mit leichten Unterschieden, je nachdem, ob die Fremdwährungsanleihen in Euro abgesichert werden oder nicht). Das spricht für ein gewisses Diversifikationspotenzial.
Lohnt es sich, ein eurodenominiertes Portfolio um Emerging-Market-Anleihen zu ergänzen? Dazu schätzten wir die Ertragserwartungen eines eurobasierten Investors in den nächsten zehn Jahren. Ausgangspunkt sind die aktuellen Renditen, bereinigt um Absicherungskosten, Ausfallquoten und die beim aktuellen Marktumfeld zu erwartende Währungsentwicklung. Die Volatilität schätzten wir anhand von Vergangenheitsdaten und berechneten dann die erwarteten Sharpe Ratios (Abbildung 4).
Unter diesen Annahmen modellierten wir unterschiedliche Kombinationen von Fremd- und Lokal-währungsanleihen (Abbildung 5).
Demzufolge sind die Sharpe Ratios in einer Spanne zwischen 40% Fremd- und 60% Lokalwährungs-anleihen bzw. 80% Fremd- und 20% Lokalwährungsanleihen am höchsten. Die Sharpe Ratios der kombinierten Portfolios sind etwas höher als die der beiden nicht kombinierten, weil Fremd- und Lokalwährungsanleihen, wie Tabelle 3 zeigt, nur wenig miteinander korreliert sind. Daraus schließen wir, dass eine Kombination aus 50% Fremd- und 50% Lokalwährungsanleihen ein guter Ausgangspunkt sein kann, wenn eurobasierte Investoren Emerging-Market-Anleihen kaufen wollen.
Die Berechnungen in Abbildung 5 unterstellen, dass Fremdwährungsanleihen in Euro abgesichert sind. Eine nicht währungsgesicherte Variante führt aber zu ähnlichen Ergebnissen. Wir meinen daher, dass eurobasierte Investoren ihre Fremdwährungspositionen strategisch absichern sollten. Dennoch halten wir es für sinnvoll, bei entsprechenden Marktbedingungen die Absicherungsquote taktisch zu senken.
Interessant ist auch die Korrelation zwischen Emerging-Market-Anleihen und anderen Assetklassen, die bei eurobasierten Investoren beliebt sind (Abbildung 6).
Die Korrelationen reichen von 0,42 bis 0,79. Das spricht dafür, dass sich Portfolios mit Emerging-Market-Anleihen diversifizieren lassen.
Europäische Investoren sollten eine strategische Anlage in Emerging-Market-Anleihen erwägen. Mit ihnen kann man in wachstumsstarke Volkswirtschaften investieren, und die Assetklasse ist gereift: Marktvolumen, Liquidität und Kreditqualität sind heute besser. Die geringe Korrelation zwischen Lokal- und Fremdwährungsanleihen spricht für eine Kombination beider Assetklassen. Außerdem lassen sich mit Emerging-Market-Anleihen Portfolios diversifizieren, da sie nur wenig mit anderen Assetklassen korreliert sind.
1 Quelle: J.P. Morgan. Marktkapitalisierung folgender Indizes: JPMorgan EMBI Global Index, JPMorgan CEMBI Broad Diversified Index und JPMorgan GBI-EM Global Diversified Index, Stand Dezember 2022, umgerechnet in Euro.
2 Geschätzte Erträge von Fremdwährungsanleihen auf Basis der Indexrenditen des JPMorgan EMBI Global Diversified Index und des JPMorgan GBI-EM Global Diversified Index am 30. Dezember 2022, bereinigt um die erwarteten Kosten der Währungsabsicherung des Fremdwährungsanleihenindex, den langfristigen Durchschnitt der Ausfall- und Wiedereinbringungsquoten und den erwarteten Inflationsunterschied zwischen dem Euroraum und den Ländern im Lokalwährungsanleihenindex. Ausfallquotenschätzungen auf Basis der gewichteten Nettoausfallquote von Fremdwährungsanleihen mit Ratings von AA, A und BBB von 1975 bis 2021.
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