El Big Mac¹ sobre la asignación a renta fija

Por ahora, la renta fija ha dejado de ser un elemento diversificador de las carteras. En términos históricos, la correlación entre renta fija y renta variable es ahora muy elevada. Sobre una base de dos años, la correlación se sitúa en 0,71, el nivel más alto desde 1995 (gráfico 1). Una elevada correlación entre bonos y acciones supone que las ventajas de diversificación de la renta fija se han debilitado. También implica que el riesgo total de la cartera aumenta junto con esa correlación, lo que lleva a que la gestión del riesgo sea un pilar aún más esencial del proceso de inversión en un mundo con una alta correlación.

La correlación entre renta fija y renta variable permanecerá en cotas elevadas en el futuro próximo. El fuerte aumento de la correlación comenzó a finales de 2021, cuando se hizo evidente la inminencia de un ciclo de endurecimiento de la Reserva Federal estadounidense. La correlación se corrigió al alza de forma brutal, ya que la intensidad de las subidas de tipos de la Fed sorprendió a los inversores de todo el mundo. 

Aunque es muy posible que el ciclo de subidas de la Fed haya terminado, la correlación entre bonos y acciones no tiene por qué ajustarse a la baja. Partiendo nuestro marco de régimen macroeconómico, creemos que es probable que la transición de régimen macroeconómico en curso contribuya a una correlación persistente y alta.

El régimen macroeconómico predominante durante la fase de subidas de tipos de los bancos centrales de 2022 y 2023 fue el denominado «miedo a la Fed» (gráfico 2). Bajo dicho régimen, los tipos se corrigieron al alza y los diferenciales de crédito se ampliaron. Los activos de riesgo más amplios se vieron sometidos a presiones, lo que tendió a promover una elevada correlación entre bonos y acciones. En 2022, ambos sufrieron pérdidas. 

De cara al futuro, creemos que resulta probable que el régimen imperante pase a ser de tipo expansión cuantitativa (QE) o tibieza económica (Goldilocks o «ricitos de oro»), lo contrario de la pauta de 2022 y 2023. En un régimen de «ricitos de oro», los tipos bajan y los diferenciales de crédito se estrechan. Los activos de riesgo también tienden a comportarse bien, impulsados por la liquidez de los bancos centrales, lo que significa que la correlación entre bonos y acciones se mantiene elevada. Este es el panorama que hemos observado en los últimos meses, reflejo de la previsión de que la Fed va a emprender pronto su ciclo de relajación. Dado que los recortes de la Fed aún no se han producido, podría darse que este régimen de tibieza económica siga presente en el futuro inmediato. Creemos que la correlación se normalizará a la baja, aunque no hasta que el ciclo de relajación esté a punto de concluir, lo que nos llevaría a finales de 2025. Una vez que el ciclo de relajación haya seguido su curso, es probable que el régimen macroeconómico vuelva a cambiar, aunque esta vez hacia el régimen de impulso del crecimiento o quizás hacia el régimen de «miedo a la Fed».

La necesidad de rebajar el riesgo de las carteras. Paradójicamente, cuanta mayor correlación entre renta fija y renta variable, mayor será la necesidad de rebajar el riesgo de las carteras y, por lo tanto, mayor deberá ser la asignación a la renta fija, dado el estatus histórico favorable de esta clase de activos en términos de reducción del riesgo. En otras palabras, es posible que la renta fija no funcione como diversificador de la cartera, pero que, no obstante, siga actuando como diversificador de la volatilidad. Tomando los años noventa como ejemplo, en medio de la correlación elevada y persistente de esa década, podemos observar que una mayor asignación a la renta fija se tradujo tanto en un descenso de la volatilidad de la cartera como la mejora de las rentabilidades ajustadas al riesgo durante ese periodo (gráficos 3 y 4).

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La renta fija resulta interesante en términos ajustados al riesgo. El entorno macroeconómico es ahora más favorable a la renta fija, lo que refleja las tendencias a la relajación de los principales bancos centrales, la probabilidad de un escenario de aterrizaje suave y la continuación del proceso de desinflación en muchos países. Los rendimientos actuales se sitúan muy por encima de las rentabilidades a largo plazo para muchas de las subclases de activos de renta fija mundial, lo que significa que la renta fija puede hallarse en una buena posición para ofrecer potencialmente resultados sólidos en un futuro próximo. Para el inversor estratégico con un horizonte temporal más largo, el factor predominante estriba en la valoración del rendimiento total y esta sigue siendo favorable. En términos históricos, ha existido un estrecho vínculo entre los rendimientos iniciales y las rentabilidades posteriores. Si nos fijamos en las rentabilidades agregadas mundiales, actualmente en el 3,82%, podemos ver que, en términos históricos, un nivel de rendimiento inicial similar se asocia a una rentabilidad media anualizada a cinco años posterior del 6,44% (con un rango de rentabilidad del 3,66%/7,68%, gráfico 5).

La globalización como estrategia de gestión de la correlación. Los inversores con un fuerte sesgo nacional pueden beneficiarse de una ampliación del conjunto de oportunidades de inversión en los mercados mundiales. Aunque esto no resuelve directamente los problemas de elevada correlación entre bonos y acciones, puede ayudar a potenciar el perfil de diversificación de una cartera mediante la introducción de exposiciones a múltiples regiones, países y divisas. Hemos observado que la exposición a bonos internacionales con cobertura de divisas puede mejorar el rendimiento y reducir la volatilidad de la cartera, especialmente, si el mercado nacional se caracteriza por unos tipos de interés más altos, como ocurre en EE. UU. y el Reino Unido (gráfico 6).

En general, creemos que la elevada correlación entre renta fija y variable, que hoy en día constituye una característica importante de los mercados mundiales, no desaconseja una mayor asignación a la renta fija. De hecho, el modo de intentar gestionar el incremento del riesgo de la cartera podría consistir en una mayor asignación a la renta fija.

Endnote

^₁ El Big Mac, que hace alusión a «big macro» (panorama macroeconómico general), es un informe periódico sobre renta fija mundial donde se analizan temas importantes del entorno de renta fija/macroeconómico global. 

Las inversiones en instrumentos de deuda pueden disminuir de valor como resultado de una rebaja en la solvencia crediticia del emisor, prestatario, contraparte u otra entidad responsable del pago, o la garantía subyacente, o por cambios económicos, políticos, específicos del emisor o de otro tipo, así como por la percepción de dichas condiciones. Algunos tipos de instrumentos de deuda pueden ser más sensibles a estos factores y, por consiguiente, más volátiles. Asimismo, los instrumentos de deuda conllevan el riesgo de tipos de interés (cuando los tipos de interés suben, normalmente los precios bajan). Por consiguiente, el valor de la cartera puede disminuir en entornos de subidas de tipos.

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