The Big Mac* : Gérer les taux obligataires de façon idéale

Il ne fait aucun doute que les écarts de taux semblent excessifs dans de nombreux segments des titres à revenu fixe mondiaux. Par exemple, les écarts de taux des obligations américaines de catégorie investissement se situent actuellement à environ 80 points de base (pb), ce qui est nettement inférieur à leur moyenne sur 5 ans de 118 pb (figure 1). Le niveau actuel de 80 pb correspond à une cote Z de -1,16, ce qui laisse entrevoir une importante surévaluation1 qui ne se limite pas aux obligations de catégorie investissement américaines. De nombreuses catégories d’actif affichent actuellement des écarts de taux qui semblent élevés. Selon le rang centile sur 10 ans, le centile se situe proche de zéro dans le cas des obligations de catégorie investissement, des obligations à rendement élevé, des obligations municipales imposables et des obligations de sociétés des marchés émergents, ce qui donne à penser que nous observons actuellement des écarts très serrés par rapport aux normes historiques (figure 2). 

La bonne nouvelle est qu’une évaluation exagérée des écarts de taux n’est pas rare. En soi, un niveau d’écarts de taux élevé ne signifie pas nécessairement qu’une correction majeure des écarts se produira. En fait, tout au long de l’histoire récente, des écarts de taux importants ont eu lieu à de nombreuses reprises sur de longues périodes. Tant qu’il n’y a pas de catalyseurs de correction, les écarts de taux peuvent demeurer surévalués pendant une période prolongée, surtout si les données techniques du marché, y compris les rentrées de fonds dans la catégorie d’actif, sont robustes et si l’appétit pour le risque à l’échelle mondiale demeure sain (figure 3).

En ce qui concerne le risque de crédit, il s’agit actuellement davantage d’alpha que de bêta. Compte tenu de la situation actuelle des écarts de taux, il est peu probable que la compression de ceux-ci contribue grandement au rendement total des obligations. Dans ce contexte, le rôle de l’alpha, soit le rendement excédentaire généré par le gestionnaire actif, prime. Non seulement les écarts de taux sont serrés, mais la dispersion des écarts est aussi nettement inférieure à sa moyenne historique (figure 4). Dans un tel contexte de dispersion d’écarts serrés, les occasions de création de valeur par la sélection de titres ont tendance à diminuer, ce qui signifie que la qualité du gestionnaire d’actifs et ses compétences représentent une plus-value. Autrement dit, le contexte de dispersion d’écarts de taux serrés donne la chance aux gestionnaires d’actifs hautement qualifiés de briller. Selon nous, compte tenu des évaluations actuelles, un processus de sélection des titres rigoureux et une plateforme de recherche mondiale développée risquent d’être essentiels pour créer de la valeur.

Malgré l’évaluation des écarts de taux, les prévisions de rendement total des titres de créance demeurent robustes. L’incidence des baisses de taux, le portage intéressant et la contribution potentielle de l’alpha devraient être les principaux facteurs de rendement de cette catégorie d’actif au cours de la prochaine année. Les conditions initiales nous semblent favorables, compte tenu du niveau actuel des taux de rendement totaux. Par exemple, le taux des obligations américaines de catégorie investissement s’établit actuellement à 5,12 %2. Cela signifie que le rendement potentiel devrait être élevé par rapport aux normes historiques. À ce rendement, il faut ajouter la contribution découlant des fluctuations des écarts de taux et des taux d’intérêt, comme l’illustre la figure 5.  Dans un scénario caractérisé par une baisse des taux (suivant les conséquences des baisses de taux) et des écarts de taux stables, les rendements prévus sur un horizon d’un an pourraient se situer autour de 10 %.

En dehors du bêta, les rendements excédentaires ont toujours été importants, ce qui renforce les arguments en faveur d’une gestion active des titres à revenu fixe. Si l’on examine l’historique des gestionnaires d’actifs qui utilisent le Bloomberg US Credit comme indice de référence, la création de valeur générée au cours des 20 dernières années a atteint 75 pb par année en moyenne, ce qui est substantiel. Les leviers de création de valeur à la disposition du gestionnaire d’actifs sont diversifiés, qu’il s’agisse de la sélection des titres, de la répartition sectorielle, de la valeur relative ou du positionnement sur la courbe des taux. Étant donné que le bêta sur 20 ans de l’indice US IG Credit se situe actuellement à 4,03 %, une création de valeur de 75 pb représente une hausse importante.

Dans l’ensemble, les perspectives de rendement total des titres à revenu fixe demeurent solides, principalement en raison de la contribution des baisses de taux prévues et du portage élevé. Il est toutefois peu probable que les écarts de taux contribuent de façon importante au rendement. En fin de compte, pour ce qui est des titres de créance, nous croyons que le contexte est beaucoup plus favorable à l’alpha comme source de rendement qu’au bêta.

* The Big Mac, un jeu de mots sur « big macro » (grands thèmes macroéconomiques), est une publication périodique qui traite de sujets pertinents à propos du contexte macroéconomique mondial et des titres à revenu fixe mondiaux.

Notes

^₁ Une cote Z est une mesure de l’écart par rapport à la moyenne à long terme en unités de l’écart-type. Une cote Z de 1 (écart-type de 1 par rapport à la moyenne historique) indique généralement un niveau qui serait considéré comme intéressant sur le plan de l’évaluation historique. À l’inverse, une cote Z de -1 tend à désigner un niveau qui serait considéré comme cher.

^₂ Source : Bloomberg. Oblig. amér. cat. inv. = indice Bloomberg US IG Corporate. Données au 29 octobre 2024.

Source : Bloomberg Index Services Limited. BLOOMBERG^_MD est une marque de commerce et de service de Bloomberg Finance L.P. et de ses sociétés affiliées (collectivement « Bloomberg »). Bloomberg ou les concédants de licence de Bloomberg détiennent tous les droits patrimoniaux des indices Bloomberg. Bloomberg n’approuve ni n’endosse ce document, n’offre de garantie quant à l’exactitude ou l’exhaustivité des renseignements qu’il contient ou n’offre de garantie, expresse ou implicite, relativement aux résultats pouvant être obtenus par suite de leur utilisation et, dans toute la mesure où cela  est permis par la loi, ne saurait être tenue responsable des préjudices ou dommages pouvant en découler.

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