Temas mensuales del mercado de renta variable

En resumen:

• Estímulos económicos de China: ¿un rayo de esperanza? ¿Qué suponen los recientes anuncios para los inversores?
• El rompecabezas económico de Europa: en busca de la chispa.
• EE. UU., sustancias para mejorar el rendimiento. EE. UU. sigue a la cabeza, y el ciclo de tipos ha dado un giro.

Estímulos económicos de China: ¿un rayo de esperanza?

La semana pasada, los responsables políticos chinos dieron un paso al frente. El Banco Popular de China (PBOC, por sus siglas en inglés) anunció una serie de medidas de liquidez, recortes de los tipos de interés de los préstamos, y apoyo a las hipotecas y a los precios de los activos para mejorar la confianza económica. Más importante aún, el Politburó anunció a continuación una relajación fiscal anticíclica con la que tratará de «detener el declive y recuperar la estabilidad» del mercado de la vivienda, al tiempo que se proporcionaban ayudas a los consumidores de rentas medias y bajas. ¿Es este el equivalente a las declaraciones del antiguo presidente del Banco Central Europeo (BCE), Mario Draghi, que en los peores momentos de la crisis de la deuda soberana europea garantizó que haría lo que fuera necesario para proteger el euro? ¿Hará China cuanto sea necesario?

Aunque no se trata de un estímulo grandioso como los que China ha emprendido anteriormente, el discurso del presidente Xi Jinping y de los funcionarios del Gobierno resulta alentador e implica que este puede revelarse como el primer paso y que están dispuestos a ir más allá. El número de políticas que se anuncian en una multitud de dimensiones indica una aceptación de la gravedad de la tarea que tienen entre manos para detener la desaceleración económica y reavivar la confianza de los consumidores.

Las medidas monetarias son útiles, pero no alivian el exceso de oferta de vivienda, la falta de demanda de crédito o la voluntad de invertir el capital. Para reactivar la economía, creemos que se precisa un estímulo fiscal que impulse el consumo y la demanda. El anuncio del Politburó podría ser comienzo de una nueva andadura fiscal, con ciertas políticas nuevas que aún no se han probado. Los anteriores programas de estímulo se han concentrado tradicionalmente en la inversión o la vivienda. Es probable que el paquete de prestaciones sociales por valor de un billón de yuanes (142.000 millones de USD) se aplique lentamente y se ajuste con el tiempo. En cuanto a la vivienda, las políticas se dirigen a reducir las existencias y estabilizar los precios, no a la nueva construcción. En las próximas semanas y meses se darán a conocer más detalles, aunque por ahora el mercado parece creer que se trata del inicio de una iniciativa concertada de los responsables políticos para que la economía china vuelva a la senda del crecimiento.

Las medidas anunciadas hasta la fecha se dirigen más a apoyar al consumidor, y presentan un impacto limitado sobre la vivienda nueva y la construcción. Si se anuncian más estímulos centrados en el consumo, creemos que, sin lugar a dudas, se verá una reactivación del consumo a corto plazo, pero la pregunta más importante es si cambiará la mentalidad deflacionista que se ha adueñado de todo. El éxito de los estímulos dependerá de su capacidad para potenciar la confianza, animar a los consumidores a gastar más y mejorar las perspectivas inmobiliarias.

Los mercados bursátiles chinos han repuntado por estas noticias y es probable que asistamos a un periodo de consolidación mientras se identifican a los vencedores de las políticas. Prevemos que será un camino largo y lleno de baches, aunque si se trata solo de un primer paso y le sigue una aplicación rápida, todavía quedan oportunidades para que los inversores puedan participar. China sigue siendo el segundo país por PIB, por lo que una economía china más fuerte genera un efecto dominó en el crecimiento mundial.

El rompecabezas económico de Europa: en busca de la chispa

Desde el punto de vista de la renta variable, el crecimiento económico europeo sigue siendo motivo de preocupación. Inquietan los débiles índices de gestores de compras de Alemania, además del estancamiento político de Francia y unos débiles datos de inflación de Francia, España e Italia que sorprenden a todos y están lastrando la economía de la zona euro. Francia y Alemania atraviesan dificultades y la inflación cae más rápido de lo previsto, lo que podría llevar al BCE a acelerar su ciclo de recorte de tipos. Este escenario podría ser positivo para los sectores sensibles a los rendimientos y los valores de mayor rendimiento. Una recuperación de la economía del gigante asiático también resultaría propicia para muchos valores europeos. Ya hemos observado cómo los valores del sector metalúrgico y minero, así como los valores del lujo y otros valores de consumo con una gran exposición a China, reaccionaban favorablemente a los anuncios de estímulos de la semana pasada.

La confianza de los consumidores europeos sigue siendo moderada. Las tasas de ahorro de los hogares aumentan, mientras que el consumo sigue mostrando indicios de flaqueza, aunque resulta alentador que persista el crecimiento de los salarios reales. La disminución en los costes de financiación podría revitalizar a los consumidores europeos y, junto con las mejoras procedentes de China, ser positiva para el crecimiento en Europa y los productos cíclicos europeos. Nosotros nos inclinamos por los valores cíclicos de menor beta y mayor calidad, dados los innumerables riesgos geopolíticos, pero creemos que el camino estará plagado de baches.

EE. UU., sustancias para mejorar el rendimiento

La economía estadounidense está superando las expectativas, liderada por la resiliencia del sector servicios (que representa las tres cuartas partes de la economía) a pesar de la debilidad del sector manufacturero. La inflación vuelve a estar bajo control y, con el inicio de los recortes de tipos, los responsables políticos hacen hincapié en mantener el crecimiento y el empleo. Esta situación no es el caldo de cultivo de las recesiones y la Reserva Federal de EE. UU. está rebanando el fuerte crecimiento de los beneficios. Creemos que las condiciones parecen adecuadas para que se produzca un deshielo de la renta variable estadounidense: amplia liquidez, el mercado de bonos da señales de que todo va bien con la bajada de los tipos a corto plazo, el rendimiento a 10 años al alza y los diferenciales de crédito se mantienen ajustados. La semana pasada, asistimos a una importante revisión al alza de la Renta Nacional Bruta (RNB), provocada por las revisiones de los ingresos de las empresas y los hogares. Los comentaristas del mercado miraban con preocupación la brecha (ahora cerrada) entre el PIB y la RNB, ya que son las dos caras de la misma moneda (producción frente a los ingresos por esa producción). El resultado es que los consumidores están mejor de lo que los datos venían sugiriendo desde hace algún tiempo, al registrar más ahorros de lo que se pensaba, lo que explica su continua fortaleza.

La pregunta es: ¿por qué no contratan las empresas? ¿Qué está provocando el deterioro del mercado laboral y dando motivos a la Fed para que acometa una ambiciosa relajación monetaria (el mercado prevé recortes de 200 p.b. para finales de 2025)? ¿Son los débiles datos del mercado laboral una aberración, como las muchas otras anomalías observadas desde la pandemia? ¿Se trata de una digestión de la acumulación de mano de obra tras la pandemia? ¿Se debe a la proximidad de las elecciones y a las divergencias en las perspectivas políticas, que mantienen a los valores corporativos al margen hasta después de la votación, o el deterioro de la economía es más rápido de lo que pensamos? Mientras nosotros, como ustedes, nos planteamos estas preguntas, seguimos atentos a los principales indicadores adelantados de desempleo y a cualquier indicio de repunte de la inflación. Además, nos encontramos en medio de una rápida escalada de las tensiones en Oriente Próximo, así como de tensiones geopolíticas y comerciales de mayor calado, todos ellos aspectos preocupantes. En lugar de intentar predecir lo que a menudo son resultados binarios, mantenga la diversificación en empresas bien gestionadas y de gran calidad que perduren.

En el último trimestre hemos observado un retorno de la amplitud y una rotación desde el estrecho liderazgo de la tecnología y la IA hacia los sectores sensibles a los tipos y los cíclicos. En todos los sectores y capitalizaciones de mercado, la dinámica y la calidad siguen dominando los resultados. Dado que se espera que los tipos de interés bajen un 2% (tipos implícitos, Bloomberg) a finales del próximo año, los consumidores y las empresas con tipos flotantes y mayor carga de deuda deberían ser los más beneficiados, lo que daría un impulso a los valores cíclicos y de consumo, así como a los valores con menor capitalización, ya que esperamos que el crecimiento de los beneficios se generalice. Desde el punto de vista de la asignación de activos, los valores de mediana capitalización cotizan a múltiplos poco exigentes y, con su rentabilidad superior y sus balances más sólidos en comparación con el índice S&P 600 de la pequeña capitalización, pueden hallarse en una buena posición para salir beneficiados en un entorno de tipos de interés a la baja y una economía estadounidense fuerte, aunque en desaceleración. A título de ejemplo, una de las mayores exposiciones del índice S&P 400 son los bancos. Una curva de tipos pronunciada y un descenso de los tipos del mercado monetario podrían favorecer su rentabilidad. La caída de los rendimientos de los bonos a largo plazo desde más del 5% a finales de 2023 hasta rondar el 4% en la actualidad rebaja las minusvalías de sus posiciones en bonos a largo plazo (un problema que puso de relieve la quiebra de SVB). También han tenido tiempo de provisionar las pérdidas del sector inmobiliario comercial mientras mejoran las perspectivas de este sector en general (aunque el de oficinas sigue experimentando dificultades). Aunque los tipos están bajando, prevemos que seguirán siendo estructuralmente más altos que en los años anteriores a la COVID. En nuestra opinión, todos estos factores son positivos para los bancos, aunque también están generando mucha dispersión y, por lo tanto, oportunidades en el ámbito de la selección de valores.

Las empresas de mediana capitalización podrían sacar partido de la exposición a una economía estadounidense estable mientras se relajan las condiciones financieras. Las empresas de pequeña capitalización también pueden beneficiarse del mismo conjunto de circunstancias; sin embargo, la mediana capitalización experimentará una mayor rentabilidad y lo que se prefiere es la solidez financiera, dado el equilibrio de riesgos.

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