Six thèmes clés en 2025

Trump 2.0 et son incidence

Les États-Unis devraient subir d’importants changements de politique, qui auront des répercussions macroéconomiques et boursières majeures. Au cours de sa campagne, le président élu Donald Trump a plaidé en faveur de politiques favorables à la croissance, comme la prolongation de la Tax Cuts and Jobs Act de 2017, la réduction des taux d’imposition des sociétés pour la production intérieure et l’abrogation des crédits d’impôt pour l’énergie verte. Son engagement à imposer des droits de douane élevés sur les importations à été un point important de sa campagne. Compte tenu de la majorité républicaine au Congrès, d’importants changements de politiques sont attendus. La combinaison de politiques de Trump, qui comprend des impôts bas, une déréglementation importante et des barrières commerciales plus élevées, devrait avoir des effets macroéconomiques variables, mais importants. 

Actifs risqués, taux plus élevés et risques tarifaires. La réaction des marchés après les élections a été très positive pour les actifs risqués. Cela s’explique en partie par le fait que les investisseurs ont commencé à prendre en compte la hausse des attentes de croissance et, dans une moindre mesure, des risques d’inflation potentiellement plus élevés, surtout si le nouveau gouvernement engage de nouvelles dépenses budgétaires. Dans l’ensemble, nous croyons que Trump 2.0 pourrait favoriser un contexte macroéconomique favorable aux actions, tout en contribuant à la possibilité que les taux demeurent élevés plus longtemps. Quant au dollar américain, les perspectives semblent maintenant beaucoup plus solides pour la période à venir. En ce qui concerne le risque, la principale menace à l’appétit pour le risque à l’échelle mondiale réside probablement dans la perspective de droits de douane élevés. Howard Lutnick, désigné par M. Trump à la tête du département du Commerce, et Jamieson Greer, désigné représentant au Commerce des États-Unis, dirigeront cette initiative. M. Greer plaide en faveur d’un découplage stratégique entre les États-Unis et la Chine. Des droits de douane généralisés pourraient entraîner une hausse de l’inflation, et les producteurs américains pourraient faire face à des droits de douane de représailles de la part de partenaires mondiaux, ce qui créerait une boucle de rétroaction économique négative. Le plan fiscal de M. Trump devrait accroître modestement le déficit déjà considérable de 3 000 milliards de dollars au cours de la prochaine décennie. Toutefois, la déréglementation à grande échelle, les revenus potentiels tirés des tarifs et la perspective d’une réduction des activités gouvernementales pourraient servir de contrepoids. 

Les gagnants et les perdants. Sous ce nouveau régime, les sociétés énergétiques, en particulier les producteurs de combustibles fossiles, devraient faire face à moins de pressions réglementaires. Le secteur automobile, en particulier les fabricants nationaux qui dépendent des ventes de camionnettes, pourrait profiter d’une réduction des mandats relatifs aux VE, même si les tensions commerciales pourraient créer des difficultés pour leurs activités mexicaines et canadiennes, qui sont fortement intégrées au processus de production de véhicules aux États-Unis. De plus, le secteur des services financiers devrait profiter de l’assouplissement de la réglementation et de l’augmentation de l’activité sur les marchés financiers.

Sur la marge : la rentabilité des entreprises est demeurée solide

Le moment est-il venu de revoir la vieille théorie? Selon la théorie du retour à la moyenne des marges bénéficiaires, lorsqu’une industrie atteint des niveaux de rentabilité extrêmes, de nouveaux venus, qui sont désireux d’obtenir des rendements exceptionnels, entrent en jeu et la concurrence fait baisser les bénéfices. Les secteurs dont la rentabilité est faible prendront la voie opposée, les sociétés sortant des marchés moins rentables, en réduisant la concurrence et en augmentant les marges. Un petit changement dans les marges bénéficiaires peut entraîner un changement important dans les bénéfices des sociétés, ce qui les rend essentielles pour toute entreprise. Toutefois, les marges bénéficiaires aux États-Unis sont demeurées élevées depuis plusieurs années, ce qui a incité les investisseurs à réfléchir à ce qui aurait pu changer.  

Le changement structurel des coûts à la baisse. Les marges bénéficiaires aux États-Unis sont près de leurs sommets et, bien que ce soit préoccupant, il existe de bonnes raisons de croire qu’elles pourraient rester élevées. Premièrement, lorsque les taux d’intérêt étaient près de zéro de 2020 à 2022, de nombreuses sociétés ont refinancé leur dette, ce qui a réduit le coût global du service de la dette et repoussé les dates d’échéance. À moins d’une restructuration, ces avantages s’accumulent pendant la durée de vie de l’obligation. Deuxièmement, à la suite de la loi intitulée Tax Cuts and Jobs Act de 2017, les taux d’imposition des sociétés ont été ramenés à 21 %, ce qui représente une modification ponctuelle du taux d’imposition de nombreuses sociétés qui se répercute directement sur les bénéfices. Il s’agit d’un changement structurel des états des résultats des sociétés et ce taux pourrait encore baisser sous la deuxième administration Trump. Troisièmement, des mesures de relance budgétaire massives ont été prises pour soutenir l’économie au cours des quatre dernières années, et elles ont touché directement les sociétés par l’intermédiaire de programmes gouvernementaux de soutien aux entreprises ou indirectement par l’intermédiaire de dépenses de relance de la consommation. D’autres mesures de relance budgétaire sont attendues sous la nouvelle administration.

L’incidence positive du choc de productivité. Nous sommes à l’aube d’une nouvelle ère technologique, avec l’application de l’intelligence artificielle et les percées en informatique quantique. De nombreux emplois de bureau sont susceptibles d’être remplacés ou fortement augmentés par l’intelligence artificielle, qui peut supporter des charges de travail colossales et est facile à adapter. Cela devrait profiter aux sociétés de tous les secteurs, même dans le secteur manufacturier, où les percées de la fabrication intelligente peuvent atténuer les retards de production. Une machine qui vous dit qu’elle a besoin d’une pièce de rechange avant qu’elle casse créera d’incroyables gains d’efficacité, ce qui réduira les coûts et augmentera les marges. 

Une certaine différenciation est nécessaire. Fait important, les marges au niveau de la société individuelle seront toujours idiosyncrasiques et dépendantes des mérites de sa stratégie d’affaires, du talent de la direction et de la position dans le secteur, entre autres. Les marchés pourraient également prendre en compte de futures marges bénéficiaires élevées en raison d’évaluations supérieures. Ainsi, même si les marges bénéficiaires globales peuvent demeurer élevées, la sélection des titres restera probablement toujours primordiale.

La vigueur de l’économie pourrait forcer la main de la Fed

Attention au risque d’absence d’atterrissage. L’année dernière, les prévisions consensuelles tablaient sur un atterrissage en douceur de l’économie américaine. Toutefois, une nouvelle trajectoire économique s’est dessinée : un scénario sans atterrissage où la croissance économique s’accélère de nouveau sans ralentissement notable. Ce scénario semble de plus en plus probable, alors que l’administration Trump, largement considérée comme favorable à la croissance, présente ses plans économiques. Cette réaccélération de la croissance pourrait entraîner une surchauffe de l’économie, ce qui déclencherait une reprise de l’inflation et inciterait la Fed à reprendre les hausses de taux. 

Une boucle vertueuse pour les prévisions de croissance. La résilience du marché de l’emploi, l’amélioration de la productivité et la vigueur des dépenses de consommation augmentent la probabilité qu’un scénario sans atterrissage se produise. Le marché de l’emploi demeure solide, de nouveaux emplois étant ajoutés et les taux de chômage frôlant des creux historiques. La productivité, mesurée par la production par employé, a considérablement augmenté depuis 2020, en partie grâce à la création de nouvelles entreprises et à l’adoption de nouvelles technologies. Cette hausse de la productivité a contribué à l’augmentation des salaires et à l’amélioration du niveau de vie de nombreuses personnes aux États-Unis. De plus, un marché de l’emploi florissant et des salaires plus élevés ont stimulé les dépenses de consommation. Fondamentalement, cela crée une boucle vertueuse où une forte croissance de l’emploi améliore la productivité, ce qui entraîne une augmentation des dépenses de consommation, en alimentant ensuite la croissance économique. Cette croissance économique plus forte crée plus d’emplois, ce qui perpétue le cycle, mais augmente également le risque de pressions inflationnistes. 

Mais la surchauffe est un risque, qui a des répercussions sur la politique monétaire. Si la croissance économique robuste et l’inflation supérieure à la cible persistent, la Fed devrait maintenir les taux en territoire restrictif pendant une période prolongée. En règle générale, une croissance plus forte que prévu et une inflation modérée peuvent accroître les bénéfices des sociétés et renforcer la confiance des investisseurs, ce qui fait grimper les prix des actifs. En revanche, des perspectives de taux plus élevés plus longtemps exercent des pressions sur les salaires, augmentent le coût du capital et peuvent nuire à l’immobilier résidentiel et commercial. Elles exercent également des pressions à la hausse sur le segment à long terme de la courbe des taux, où les taux de rendement ont récemment augmenté, même si la Fed abaisse le taux directeur. Bien qu’un scénario sans atterrissage puisse stimuler l’appétit pour le risque, il est essentiel de reconnaître qu’il peut potentiellement provoquer une surchauffe de l’économie, ce qui pourrait entraîner une hausse de l’inflation et une réduction des rendements réels des placements. Par conséquent, bien qu’un tel scénario présente des occasions de création de richesse, il présente également des risques qui nécessitent une gestion prudente de la part des investisseurs.

Chine : au pied du mur

Les difficultés structurelles du pays demeurent considérables. Les difficultés économiques de la Chine sont innombrables, notamment les problèmes de dette et de défaut de paiement dans le secteur immobilier en grande difficulté, la dette des gouvernements locaux, le risque élevé de déflation, la surcapacité systémique du secteur industriel et la démographie défavorable. De plus, la Chine fait face à un contexte géopolitique plus difficile ainsi qu’à la menace renouvelée de droits de douane américains et européens, ce qui pourrait nécessiter une nouvelle réorientation de sa place dans les flux commerciaux mondiaux. De plus, les bilans des gouvernements locaux sont sérieusement compromis à cause des emprunts excessifs effectués au moyen d’instruments hors bilan, comme les instruments de financement des gouvernements locaux, qui ont été utilisés pour poursuivre les programmes d’infrastructures et de développement urbain. En ce qui concerne la croissance, le défi réside dans les difficultés structurelles liées à la demande intérieure et à la consommation privée. L’émergence d’une classe moyenne forte et un solide filet de sécurité sociale étaient la clé du succès du modèle de croissance de la Chine pour la transition vers une économie plus durable axée sur la consommation. Toutefois, les progrès ont été lents à cet égard, et cet objectif pourrait être difficile à atteindre à cause des problèmes démographiques imminents. L’âge médian en Chine est maintenant supérieur à 40 ans, comparativement à 38 ans aux États-Unis et à 29 ans en Inde. Par ailleurs, la faiblesse de l’inflation et même la déflation sont de plus en plus ancrées, ce qui pèse sur les bilans des ménages et des sociétés.

Conscient de ces difficultés, le gouvernement chinois tente de relancer l’économie au moyen d’un vaste ensemble de politiques. En novembre, la Chine a publié son plan de réduction de la dette des gouvernements locaux à 10 000 milliards de yuans (1,4 milliard de dollars), mais en l’absence de mesures de relance directes, le plan n’a pas répondu aux attentes. L’Assemblée populaire nationale de mars, au cours de laquelle les détails du programme budgétaire devraient être présentés, sera l’un des principaux événements à surveiller. Nous doutons que d’autres mesures de soutien réussissent à surmonter ces difficultés structurelles et avons des préoccupations quant à leur taille, à leur coordination et à leur efficacité, ainsi qu’au moment choisi pour les mettre en œuvre. Les politiques budgétaires sont les plus efficaces lorsqu’elles sont mises en œuvre au niveau des gouvernements locaux, mais c’est aussi là que les contraintes de financement sont les plus importantes.

Dans l’ensemble, nous demeurons sceptiques à l’égard de l’économie chinoise, mais nous croyons qu’il est possible de trouver des occasions de placement sélectives. Compte tenu de la lenteur des réformes structurelles, la sélectivité sectorielle est essentielle selon nous. Il nous semble approprié de mettre l’accent sur les secteurs ciblés qui pourraient profiter des prochaines mesures de relance budgétaire. Ces secteurs comprennent ceux de la consommation de base, comme les aliments et les boissons alcoolisées, ainsi que des jeux en ligne et des communications, qui semblent tous peu susceptibles d’être exposés à des menaces tarifaires externes.

La grande bifurcation

Un contexte macroéconomique mondial non synchronisé. La croissance économique semble prête à bifurquer davantage en 2025. Aux États-Unis, la résilience de la consommation, la vigueur du secteur des sociétés et l’incidence des réductions d’impôt potentielles sous la nouvelle présidence devraient maintenir la croissance économique sur une solide trajectoire. En revanche, des pays comme l’Allemagne, la France et la Chine font face à d’importants obstacles à la croissance, sous la forme d’une incertitude politique, de risques de déflation et de récession du secteur manufacturier. Comme les craintes d’inflation sont principalement derrière nous, nous prévoyons que les perspectives de croissance joueront un rôle plus important dans l’élaboration des politiques des banques centrales au cours de la prochaine période. 

Des signes croissants de divergences en matière de politique monétaire à l’échelle mondiale. Même si l’on s’attend à ce que les banques centrales partout dans le monde demeurent « en mode assouplissement », à quelques exceptions près, l’ampleur et la rapidité des réductions de taux devraient être très différentes d’un pays à l’autre. Autrement dit, nous sommes entrés dans un nouveau territoire d’assouplissement monétaire divergent. Certaines banques centrales, comme la Fed, cibleront, au mieux, un retour de leur taux directeur au taux neutre, c’est-à-dire le taux qui prévaudrait si l’économie se trouvait au plein emploi et si l’inflation était stable, en maintenant les deux à l’équilibre. D’autres, comme la Banque centrale européenne, pourraient envisager d’assouplir leur taux bien au-delà de leur taux neutre et, par conséquent, favoriser des conditions monétaires beaucoup plus expansionnistes.

Un contexte politique fertile pour les gestionnaires actifs de titres à revenu fixe mondiaux. Compte tenu de la divergence entre les politiques et la dynamique de croissance, nous prévoyons que des perturbations et des occasions de valeur relative apparaîtront au cours de la prochaine année. Si les conditions macroéconomiques demeurent robustes aux États-Unis, comme nous l’anticipons, les arguments en faveur d’une position sur la longue durée aux États-Unis pourraient être quelque peu contestés. En revanche, les régions caractérisées par des perspectives de croissance plus faibles et des attentes de réponses plus énergiques de la part des banques centrales, comme la zone euro, pourraient être plus intéressantes dans une perspective de durée stratégique plus longue. Par ailleurs, les banques centrales des marchés émergents pourraient également subir des pressions pour ralentir leurs cycles d’assouplissement à cause de l’affaiblissement des monnaies et de l’incidence de la hausse des taux du marché américain. Comme le contexte fondamental change d’un pays des marchés émergents à l’autre, les titres de créance souverains pourraient offrir des occasions intéressantes de production d’alpha pour les gestionnaires d’actifs qui sélectionnent activement des pays ou des régions. Enfin, la divergence de la politique monétaire pourrait aussi avoir une incidence importante sur les perspectives des coûts de couverture, ce qui posera des défis à certains investisseurs et offrira des occasions à d’autres. Dans l’ensemble, nous nous attendons à ce que la période à venir demeure fortement descendante, les développements macroéconomiques, les politiques et les risques macroéconomiques jouant un rôle important dans les résultats pour les investisseurs. 

Produits pharmaceutiques de style de vie qui changent la donne (GLP)

Une autre percée historique en médecine? Les progrès antérieurs en matière de santé publique, comme les infrastructures d’eau potable et les médicaments comme les antibiotiques, ont réduit l’incidence des maladies qui pesaient auparavant sur la santé des populations du monde entier. Ces innovations ont prolongé l’espérance de vie, amélioré la productivité et relevé le niveau de vie à l’échelle mondiale. Aujourd’hui, l’obésité, une comorbidité pour de nombreuses maladies et une cause importante de nombreuses maladies, y compris le cancer et les maladies cardiaques, représente un défi important en matière de soins de santé. Les GLP-1, d’abord créés pour lutter contre le diabète de type 2, ont démontré leur efficacité pour favoriser la perte de poids et pourraient constituer la première mise au point de médicaments du 21e siècle ayant des répercussions semblables sur la vie humaine et sur l’économie. 

Une incidence transformationnelle qui s’étend au-delà des soins de santé. L’adoption rapide des GLP-1 a le potentiel d’être transformatrice et a déjà contribué de façon importante à la croissance des revenus des principaux fabricants de médicaments dans le secteur. La forte demande pour ces médicaments est satisfaite par une nouvelle capacité de fabrication. Les sociétés d’appareils médicaux et celles qui participent à la livraison de médicaments devraient également profiter d’une utilisation accrue. Mis à part les titres évidents, l’acceptation généralisée du traitement de la perte de poids aura des répercussions sur de nombreux secteurs et industries, notamment les soins de santé, la condition physique, les aliments et boissons, les vêtements, la gestion de patrimoine et peut-être même le transport. La perte de poids induite par les GLP-1 pourrait réduire l’apport calorique global, modifier les tendances de consommation et réduire la demande pour la restauration rapide. Les habitudes de dépenses de consommation pourraient changer en raison de la diminution des coûts des soins de santé. La demande de vêtements pourrait augmenter à mesure que les consommateurs perdront du poids et devront acheter de nouveaux vêtements plus petits. La longévité accrue pourrait entraîner un besoin accru d’établissements de soins de longue durée et de services de gestion de patrimoine. La productivité économique globale pourrait aussi en profiter. Toutefois, le développement et l’adoption de ces médicaments sont toujours en cours. Comme pour toute technologie ou découverte perturbatrice, pour déterminer les gagnants à long terme et avoir la volonté de les conserver tout au long d’une période de bouleversement technologique, il faudra une recherche fondamentale approfondie, de la curiosité intellectuelle et de la rigueur

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