Considerazioni mensili sui mercati azionari

Orientarsi nel party azionario statunitense

I riflettori sono tutti puntati sugli Stati Uniti, dove i mercati si sono mossi fortemente al rialzo all’indomani delle elezioni, sostenuti dall’aspettativa che la nuova amministrazione Trump imprimerà ulteriore slancio a un’economia già di per sé robusta. Riteniamo che questo ottimismo poggi sulla promessa di tasse più basse, deregolamentazione e dazi protezionistici volti a sostenere l’industria manifatturiera statunitense. Lo slancio è palpabile ed è diventato oggetto di una posizione di consenso molto in voga. L’Europa, dal canto suo, sembra non aver ricevuto l’invito: il clima di fiducia nel Vecchio continente è decisamente più sommesso, principalmente a causa delle sfide economiche in Germania e della stagnazione politica in Francia. Ciò nonostante, paesi come Spagna, Grecia e alcune aree dell’Europa orientale stanno mostrando promettenti segnali di vigore economico.

Secondo FactSet, il rapporto P/E prospettico è pari a 22 per l’S&P 500 e a 13 per l’MSCI Europe. Con l’S&P 500 in rialzo del 26% nel 2023 e di un altro 30% da inizio anno, e viste le previsioni di una crescita degli utili per azione (EPS) pari al 14% l’anno prossimo, il premio richiesto dal mercato statunitense è evidente. Tuttavia, poiché queste aspettative elevate sono già incorporate nelle valutazioni, gli investitori statunitensi dovrebbero aspettarsi rendimenti compresi tra il 15% e il 16% nel 2025, in linea con la crescita degli utili e dei dividendi. Se da un lato il mercato statunitense continua a dimostrare vigore, dall’altro restano molti interrogativi sulle politiche che verranno effettivamente varate dalla nuova amministrazione e sugli influssi che le plasmeranno. È un contesto difficile da attraversare con certezza, soprattutto se consideriamo le potenziali variazioni dei rendimenti a 10 anni.

Sull’altra sponda dell’Oceano, alle basse aspettative europee fa da contraltare una crescita degli utili stimata intorno all’8% e un ulteriore 3% di dividendi nel 2025, che lasciano presagire un rendimento totale dell’11-12%. Sono diversi i catalizzatori potenzialmente in grado di spingere al rialzo i mercati europei.

• Una risoluzione della guerra in Ucraina potrebbe stabilizzare la regione e ridurre i costi energetici.
• I miglioramenti economici in Cina potrebbero imprimere slancio agli utili europei, soprattutto se accompagnati da ulteriori misure fiscali.
• Le imminenti elezioni in Germania potrebbero comportare riforme fiscali e una distensione delle regole sul debito pubblico, attualmente molto stringenti.
• Le dinamiche positive dei salari reali e i potenziali tagli dei tassi della BCE potrebbero stimolare la spesa dei consumatori, finora rimasta sottotono.
• L’abbassamento dei tassi della BCE potrebbe avvantaggiare le società europee, molto più esposte al debito a tasso variabile rispetto alle società statunitensi.
• Le valutazioni interessanti delle aziende europee potrebbero farne dei target appetibili per le operazioni di fusione e acquisizione.

Per gli investitori statunitensi, il vigore del dollaro è un fattore cruciale quando si tratta di valutare i rendimenti non statunitensi. Sebbene il biglietto verde si sia rafforzato dopo le elezioni, le implicazioni più ampie delle politiche statunitensi, comprese le mosse della Federal Reserve, svolgeranno un ruolo chiave nel determinare la traiettoria della valuta. Lo status del dollaro USA come valuta di riserva mondiale, unito alla solida domanda di attività finanziarie statunitensi, potrebbe continuare a esercitare pressioni al rialzo sulla divisa, anche se un dollaro più debole potrebbe migliorare il deficit commerciale, questione che la nuova amministrazione sta cercando di risolvere.

L’industria manifatturiera statunitense è pronta al decollo

La scorsa settimana, gli indici delle aspettative manifatturiere elaborati dalla Fed di Richmond, Dallas e Philadelphia si sono mossi tutti fortemente al rialzo. A nostro avviso, ciò depone a favore di una ripresa del PMI manifatturiero statunitense. La ripresa dei PMI è in genere un buon segno per le azioni, in particolare per i titoli di qualità inferiore più rischiosi o a beta più elevato. Sono stati osservati alcuni indizi in tal senso, tra cui l’ascesa delle small cap alimentata dalle aspettative di una ripresa degli utili.

Ma come è accaduto in vari ambiti all’indomani della pandemia, non tutto sembra seguire un percorso "normale". Gli spread creditizi sono già estremamente ridotti, i mercati si sono mossi al rialzo a fronte di valutazioni in espansione per tutto l’anno, in quanto gli investitori hanno ignorato i rischi macro e si sono concentrati sulla crescita e sugli utili piuttosto che sull’inflazione. Tutto questo prima che una ripresa significativa dei PMI manifatturieri potesse stuzzicare la propensione al rischio.

In genere, la cautela è d’obbligo quando l’ottimismo è così forte e il consenso intorno alle prospettive per l’economia statunitense sembra unanime. Non siamo certi che il mercato sia in grado di mettere a segno un ulteriore rally legato all’aumento della propensione al rischio dal punto in cui ci troviamo oggi, visto che gli investitori sembrano aver scontato gran parte delle preoccupazioni che affliggono i mercati azionari statunitensi. Se l’attenzione dovesse spostarsi sul fatto che il tasso d’inflazione rimane più alto del livello desiderato e spinge al rialzo i tassi a 10 anni, ciò potrebbe rivelarsi problematico per il mercato azionario. Il mercato può facilmente gestire un’inflazione del 3-4%, ma non è chiaro come reagirà la Fed. Riteniamo inoltre inopportuno, dato l’assetto attuale, accumulare rischio e beta in previsione di una continua espansione dei multipli, tipica dei cicli di espansione del PMI manifatturiero. Sebbene sia possibile cogliere ulteriori opportunità incrementali tra small, mid e large cap, è importante concentrarsi sugli utili di qualità superiore e sulle società con prospettive stabili, solide e revisioni al rialzo degli utili.

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