MFS Meridian® Funds – Aggiornamento su Prudent Capital Fund: Prospettive strategiche e posizionamento del portafoglio

SE NON DIVERSAMENTE SPECIFICATO, I DATI RIPORTATI SONO AL 28 GIUGNO 2024. LE PRESENTI INFORMAZIONI SONO FORNITE A SCOPO PURAMENTE COMMERCIALE. REGISTRATO IL 5 SETTEMBRE 2024

 Importanti considerazioni sui rischi
Il fondo potrebbe non conseguire il proprio obiettivo e/o l'investitore potrebbe subire una perdita sull'investimento nel fondo. Azioni: i mercati azionari e l'investimento in singoli titoli sono volatili e possono subire forti perdite dovute alle condizioni reali o percepite dell'emittente, del mercato, economiche, industriali, politiche, normative, geopolitiche e di altro tipo. Obbligazioni: gli investimenti in obbligazioni possono perdere valore per effetto di una riduzione effettiva o percepita della qualità creditizia dell'emittente, del mutuatario, della controparte o di un altro soggetto responsabile del pagamento, della garanzia sottostante o della variazione delle condizioni economiche, politiche, specifiche dell'emittente o di altre condizioni. Alcune tipologie di strumenti obbligazionari possono essere più sensibili a tali fattori e pertanto più volatili. Gli strumenti di debito comportano inoltre un rischio di tasso d'interesse (all'aumentare dei tassi di norma i prezzi diminuiscono). Di conseguenza, in periodi di rialzo dei tassi il valore del portafoglio può diminuire. I portafogli costituiti da obbligazioni con scadenze a più lungo termine sono generalmente più sensibili a un rialzo dei tassi di interesse rispetto a quelli con scadenza più breve. Talvolta, e in particolare durante le fasi di turbolenza, potrebbe non esserci un mercato attivo per tutti o per buona parte dei segmenti del mercato. Di conseguenza può risultare difficile valutare questi investimenti e impossibile vendere un particolare investimento o tipo di investimento in un determinato momento o a un prezzo accettabile. Il prezzo di uno strumento che scambia a un tasso di interesse negativo reagisce alle variazioni dei tassi di interesse come altri strumenti di debito, tuttavia, un investimento acquistato a un tasso di interesse negativo dovrebbe produrre un rendimento negativo se detenuto fino a scadenza. Derivati: gli investimenti in derivati, che possono essere utilizzati per assumere posizioni sia lunghe sia corte, potrebbero evidenziare un'elevata volatilità, generare un effetto leva (che a sua volta può amplificare le perdite) e comportare ulteriori rischi rispetto a quelli degli strumenti sottostanti sui quali i derivati stessi sono basati, tra cui il rischio di controparte e di liquidità. Valore: gli investimenti del portafoglio possono rimanere sottovalutati per lunghi periodi di tempo, senza realizzare il valore previsto, e possono risultare più volatili del mercato azionario in genere. High yield: rispetto ai titoli di alta qualità, gli investimenti in strumenti di debito con rating inferiore a investment grade possono presentare una maggiore volatilità e un rischio d'insolvenza più elevato, o essere già in sofferenza. Strategia: non vi sono garanzie che il portafoglio evidenzierà un tasso di rendimento positivo o una minore volatilità rispetto ai mercati azionari globali, rappresentati dall'MSCI World Index, su un orizzonte di lungo termine ovvero in qualsiasi anno o periodo pluriennale. Inoltre, le strategie che MFS può adottare per limitare l'esposizione del portafoglio a determinati eventi di mercato estremi potrebbero non dare i risultati previsti, e i costi associati a tali strategie ridurranno i rendimenti del portafoglio. Si prevede che la performance del portafoglio sia in genere inferiore a quella dei mercati azionari nelle fasi di accentuato rialzo di questi ultimi. Per ulteriori dettagli su queste e altre considerazioni in merito ai rischi si rimanda al prospetto informativo.

 Come giudichi la performance del portafoglio da inizio anno?

L'anno per noi è iniziato in sordina. Come si spiega questo? Ciò si deve in parte all'asset allocation. Com'è noto il fondo può detenere diverse asset class a scopo di copertura del rischio e, al momento, siamo posizionati in modo molto difensivo.

Nel portafoglio è prevista un'esposizione azionaria minima del 50% e attualmente siamo appena al di sopra di quella soglia, al 51% circa. L'anno scorso il nostro portafoglio azionario ha archiviato un'ottima performance; quest'anno i titoli che deteniamo hanno registrato un buon andamento, ma hanno sottoperformato l'indice di mercato. In parte ciò riflette anche il fatto che abbiamo modificato il portafoglio azionario. Il risultato dello scorso anno è stato dettato soprattutto dalle posizioni in titoli tecnologici e azioni growth di large cap statunitensi. Oggi questi titoli sono estremamente costosi. Le loro valutazioni sono aumentate notevolmente. Pertanto, per creare spazio a nuove idee nel portafoglio, abbiamo ridotto le posizioni in titoli statunitensi, in azioni tecnologiche e titoli growth di società ad alta capitalizzazione, per acquistare azioni di mid cap europee che al momento ci sembrano molto convenienti.

Com'è attualmente posizionato il portafoglio,e quali modifiche avete effettuato?

Cominciamo con l'asset allocation. Come dicevo, oggi abbiamo un posizionamento molto prudente, con poco più del 50% di azioni. In tal senso, rispetto al 2023 il nostro posizionamento non è cambiato. Tuttavia, all'interno della componente azionaria del portafoglio, adesso sottopesiamo gli Stati Uniti e in particolare le large cap statunitensi. Dal momento che l'economia USA ha registrato una crescita del PIL piuttosto sostenuta nell'ultimo anno circa, e che l'S&P in particolare ha evidenziato una crescita degli utili molto robusta, perché abbiamo ridotto ulteriormente l'esposizione agli Stati Uniti?

Potrebbe sembrare una mossa controintuitiva. In realtà, la nostra decisione riflette due considerazioni. La prima riguarda le valutazioni, la seconda il deterioramento dei fondamentali macro negli Stati Uniti. Oggi le azioni statunitensi appaiono molto costose sia rispetto al passato sia rispetto alle opportunità offerte dall'universo obbligazionario. A tal proposito può essere utile esaminare i rendimenti storici dell'S&P 500 e domandarci: se in passato avessi acquistato a queste valutazioni, che rendimento avrei ottenuto a distanza di uno, tre e cinque anni? In altre parole, se pago un prezzo elevato, ottengo un rendimento elevato o un rendimento contenuto?

Bloomberg fornisce dati affidabili sull'S&P 500 che risalgono fino all'inizio degli anni '90. Utilizzando questa serie di dati, possiamo vedere che oggi il P/E dell'S&P 500 è più elevato che nel 90% del periodo studiato. Lo stesso discorso vale se consideriamo il rapporto tra l'enterprise value (EV) e il fatturato registrato da queste aziende negli ultimi 12 anni. Non parliamo di stime, bensì della capitalizzazione di mercato sommata al debito detenuto dalle società dell'S&P 500, il tutto rapportato al fatturato dei 12 mesi precedenti. Facendo questo esercizio ci accorgiamo che l'S&P ha evidenziato valutazioni più elevate solo durante la bolla delle dot-com e durante la bolla finanziaria del COVID, formatasi nel 2021 poco prima di un sell-off molto pronunciato dei mercati azionari. In altre parole, se consideriamo le valutazioni degli ultimi anni, l'S&P 500 si colloca nel nono o decimo decile in termini di rapporto EV/fatturato.

Se guardiamo al passato, vediamo che un'esposizione all'S&P 500 nei periodi in cui l'indice si trovava nel decimo decile avrebbe fruttato in genere rendimenti bassi o negativi a distanza di uno, tre e cinque anni. Perché questa considerazione è importante? Perché al momento stiamo pagando valutazioni estremamente onerose a fronte di aspettative molto elevate sulla crescita futura dell'economia e delle imprese statunitensi. Se esaminiamo i dati, però, scopriamo che la crescita dei salari sta rallentando, che la disoccupazione sta salendo e che stanno aumentando le insolvenze sulle carte di credito e sui prestiti auto come pure i fallimenti aziendali. Attualmente i dati fondamentali dell'economia statunitense non sono affatto coerenti con le valutazioni che gli investitori stanno pagando.

Con le valutazioni su livelli onerosi, in quali aree il team individua nuove opportunità per il portafoglio?

Anche se nell'insieme le azioni ci sembrano costose, ciò non vuol dire che nel mercato non ci siano idee piuttosto interessanti. In generale, le valutazioni delle small e mid cap sono molto appetibili rispetto a quelle delle large cap. Se usciamo dagli Stati Uniti, poi, le società a media capitalizzazione cominciano a sembrare davvero interessanti. Rispetto a quelle statunitensi, le valutazioni azionarie europee, soprattutto adesso, si collocano sui livelli più bassi degli ultimi 20 anni. Come si spiega questo? Se le azioni oggi sono tanto convenienti è anche a causa delle continue vendite da parte degli investitori. Se esaminiamo i dati sui flussi dei fondi azionari a partire da due o tre anni fa, in realtà dall'inizio del 2022, dall'invasione russa dell'Ucraina, vediamo che le azioni europee sono state interessate da deflussi consistenti. Ci vuole tempo affinché questo si rifletta nelle valutazioni, ma dopo tre anni di flussi negativi, in cui gli investitori hanno venduto azioni europee per acquistare titoli statunitensi, oggi in Europa si registra una situazione in cui persino le aziende migliori, quelle con posizioni di mercato dominanti, bilanci solidi, ROIC elevati, crescita superiore al livello di mercato e ottimi tassi di conversione della liquidità sono scambiate a multipli molto interessanti. Nelle nostre comunicazioni agli investitori abbiamo parlato di alcuni titoli che abbiamo aggiunto al portafoglio, e si tratta per lo più di imprese europee.

Quest'anno abbiamo aperto una nuova posizione in Edenred. Abbiamo costituito una posizione in Deutsche Boerse. Abbiamo incrementato notevolmente la posizione in Euronext. Ci sono diversi altri titoli, e ne parleremo nei prossimi aggiornamenti. In sintesi, oggi il rapporto rischio/rendimento dell'azionario nel suo complesso non è entusiasmante. Valutazioni estremamente elevate si sommano al deterioramento dei fondamentali. D'altra parte, siamo piuttosto ottimisti riguardo a Prudent Capital, perché il fondo è posizionato proprio per uno scenario del genere. Per quanto riguarda l'asset allocation complessiva, abbiamo un posizionamento molto prudente. Deteniamo obbligazioni a basso rischio e oro. Abbiamo approntato una significativa copertura dal rischio di coda per proteggerci da un grande evento macro. Sul fronte azionario, in quel 50% circa che deteniamo in azioni, abbiamo un portafoglio consolidato di società molto valide con bilanci molto solidi scambiate a valutazioni molto ragionevoli. Pertanto, siamo molto soddisfatti dell'attuale configurazione del portafoglio. Grazie per l'attenzione.

 

 

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