Perché sosteniamo un'esposizione agli sfavoriti titoli value

In breve

• La fine delle politiche di tassi zero elimina uno dei fattori di supporto per i titoli growth a più lunga duration. 
• Rischio di concentrazione: l'inclusione di un'esposizione di tipo value fornisce una fonte alternativa di rendimento e diversificazione in un portafoglio. 
• Le alte valutazioni delle azioni growth offrono agli investitori value l'opportunità di essere selettivi, puntando su aziende di qualità a prezzi ragionevoli.

Tassi d'interesse

Riteniamo che i potenziali ostacoli posti dai tassi d'interesse allo stile value siano ampiamente riflessi nelle valutazioni attuali. Gli indici value sono di solito correlati con l'inflazione e i tassi d'interesse, in quanto sono dominati da aziende cicliche e settori come la finanza, l'energia, i materiali e l'industria. Con l'inflazione vicina ai livelli target e i tassi d'interesse destinati probabilmente a diminuire, ci aspettiamo che la maggior parte della flessione dei tassi si concentri sul tratto a breve della curva dei rendimenti, normalizzandone la forma. In altre parole, riteniamo improbabile che, in assenza di una recessione, i tassi a lungo termine diminuiscano in misura significativa dagli attuali livelli intorno al 4%. Considerando che la propensione delle banche centrali per le politiche di tassi zero è venuta meno, è molto improbabile che i rendimenti decennali scendano sotto l'1%, sostenendo la speculazione e le valutazioni delle azioni growth. 

Le aspettative di un rallentamento della crescita sono sfavorevoli ai titoli value

Gran parte della ciclicità insita negli indici value è dovuta al fatto che questi benchmark fanno assegnamento sul rapporto book/price quale misura del valore. Al giorno d'oggi le immobilizzazioni immateriali, che non sono rilevate da questo indice, rappresentano una parte sostanziale dell'attivo di un'azienda. In questo contesto, è sintomo di pigrizia affidarsi al rapporto price/book e alla mean reversion per assumere decisioni in merito alle esposizioni value. La valutazione è un concetto più sfumato, e non sempre i rendimenti dei titoli value dipendono dall'andamento del ciclo economico.  

Molte azioni value sono emesse da grandi società ampiamente diversificate e poco cicliche, caratterizzate da business meno dinamici e dai rendimenti più elevati, in grado di mantenere una crescita regolare degli utili nel tempo. Un altro gruppo di titoli value è riconducibile ad aziende penalizzate da ostacoli a breve termine, ma la cui attività sottostante è strutturalmente solida, ben gestita e destinata a riprendere quota. Le esposizioni a tali opportunità e rischi idiosincratici tendono a evidenziare una scarsa correlazione con il ciclo economico. 

I benchmark presentano rischi concentrati 

A nostro avviso l'inclusione di un'esposizione di tipo value fornisce una fonte sempre più importante di rendimento e diversificazione in un portafoglio. A causa della crescente concentrazione, sia gli indici growth che quelli core hanno finito per essere dominati dalle stesse società. Di conseguenza, l'andamento di questi due tipi di indici è dettato dagli stessi titoli e dagli stessi fattori. Le 10 maggiori società rappresentano il 21,6% dell'MSCI World Index e il 37,4% dell'MSCI World Growth Index, ma solo il 3,5% dell'MSCI World Value Index. Peggiore è la situazione negli Stati Uniti, dove le prime 10 società costituiscono il 32,5% dell'S&P 500 e il 53,3% del Russell 1000® Growth Index, ma non figurano nel Russell 1000^® Value Index. 

L'IA non riguarda solo il settore tecnologico

L'intelligenza artificiale (IA) ha dato un contributo determinante all'aumento delle aspettative, ma non si deve pensare che giovi unicamente alle imprese tecnologiche. L'IA ha tutte le carte in regola per favorire un miglioramento della produttività e dei margini in molti settori. Le aziende in grado di coglierne il potenziale e di incorporarla nei propri processi potrebbero trarne notevole beneficio. In un recente documento, Absolute Strategy Research ha sottolineato come, dopo il settore tecnologico, il maggior aumento della frequenza del termine IA nelle call sugli utili del quarto trimestre 2023 si è registrato nel comparto industriale.  

Le valutazioni sono importanti 

Attualmente i titoli delle "Magnifiche 7" sono scambiati a circa 33 volte gli utili, più del doppio rispetto al livello di 16x del resto dell'MSCI World Index. Sebbene alcuni meritino un premio valutativo più di altri, le buone notizie riguardo a questi titoli sono in gran parte già scontate nelle quotazioni; ne consegue che, per giustificare questi premi, le elevate aspettative di crescita degli utili ad essi associate dovranno essere soddisfatte. 

La tabella che segue mostra i P/E prospettici a 12 mesi per il mercato statunitense. Tenendo conto delle previsioni di espansione degli utili per il prossimo anno, i titoli value sono scambiati a livelli in linea con la media a lungo termine, mentre le valutazioni delle azioni growth sono vicine al picco degli ultimi 10 anni, che riflette un premio del 30% circa rispetto alla media a lungo termine.